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簡析機(jī)構(gòu)投資者 參與期貨市場的法律風(fēng)險文

2017年第09期    作者:陶鶴    閱讀 10,773 次

近年來，我國期貨市場發(fā)展迅速，在商品期貨和金融期貨兩方面均取得長足的進(jìn)步，但與境外成熟市場相比，我國期貨市場在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)和管理資本市場風(fēng)險方面的作用尚未得到充分有效的發(fā)揮。我國期貨市場個人投資者比重過大，機(jī)構(gòu)投資者比重偏低造成上述問題的一個重要原因。

相較于個人投資者，機(jī)構(gòu)投資者在資金實力、風(fēng)險承受能力、信息收集分析和操作能力、交易的專業(yè)經(jīng)驗和技能方面，都具有明顯優(yōu)勢。因此，加大期貨市場投資者中機(jī)構(gòu)投資者的比重，能夠有效穩(wěn)定期貨市場，充分發(fā)揮期貨市場的作用。

本文即嘗試通過分析當(dāng)下機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入期貨市場的法律風(fēng)險，為進(jìn)一步掃除機(jī)構(gòu)投資入市的法律障礙，建立健全適宜機(jī)構(gòu)投資者參與期貨交易法律環(huán)境提一些不成熟的淺見。

法律風(fēng)險一般指相關(guān)法律、法規(guī)適用的預(yù)見錯誤或難以預(yù)見的風(fēng)險以及法律法規(guī)的不完善所造成的風(fēng)險。具體到機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入期貨市場方面，所涉及的法律風(fēng)險主要有以下幾個方面：

1.法律法規(guī)適用預(yù)見錯誤或難以預(yù)見的風(fēng)險

法律法規(guī)的適用超出預(yù)期的風(fēng)險包括合同涉訟時，受案機(jī)關(guān)對合同項下法律關(guān)系的判斷與機(jī)構(gòu)投資者的預(yù)計不同，且此種對法律關(guān)系性質(zhì)的不同認(rèn)定會導(dǎo)致合同全部或部分可撤銷或無效，從而面臨的風(fēng)險，以及因法定程序造成資產(chǎn)的延時恢復(fù)或資金遭凍結(jié)而產(chǎn)生損失的風(fēng)險。在上述情形下，機(jī)構(gòu)投資者可能會承擔(dān)因相關(guān)司法管轄內(nèi)的法院未按預(yù)期適用法律而產(chǎn)生損失。此類法律風(fēng)險的一個較為明顯的例子即表現(xiàn)在對標(biāo)準(zhǔn)倉單充抵交易保證金行為的法律定性以及標(biāo)準(zhǔn)倉單的司法執(zhí)行性的不明確。在我國現(xiàn)行《擔(dān)保法》體系下，難以對會員單位持客戶標(biāo)準(zhǔn)倉單用于充抵交易保證金行為做出準(zhǔn)確的法律定性，而這一法律定性關(guān)系著標(biāo)準(zhǔn)倉單能否成為司法執(zhí)行中的標(biāo)的物，也進(jìn)一步影響到各類投資者，尤其是機(jī)構(gòu)投資者對其投資行為的預(yù)期和風(fēng)險管理，從而令其對于投資期貨市場更趨謹(jǐn)慎。最高人民法院司法解釋雖然對此有所涉及，但司法解釋終究并非制定法，且該司法解釋的內(nèi)容又過于籠統(tǒng)和模糊，因此難以從法律層面上真正解決實務(wù)中標(biāo)準(zhǔn)倉單的司法執(zhí)行性問題。

2.部分法律法規(guī)設(shè)定禁止性或限制性條件過多

現(xiàn)行法律規(guī)定對期貨交易的品種規(guī)定過于單一，對于在期貨交易所上市的期貨品種的限制了機(jī)構(gòu)投資者的投資策略的制定和實施。限倉制度中，也僅是對交易頭寸作了投機(jī)和套期保值的區(qū)分，并未對機(jī)構(gòu)投資者的投資目的再作投機(jī)和套期保值的區(qū)分，不利于套期保值機(jī)構(gòu)投資者充分利用期貨市場轉(zhuǎn)移風(fēng)險，也不利于處于投機(jī)目的入市的機(jī)構(gòu)投資者很好地吸納處置風(fēng)險，制定交易策略。

目前，我國僅有《國企境外期貨套保業(yè)務(wù)管理辦法》，國資委對國企參與境內(nèi)外期貨市場套期保值業(yè)務(wù)尚未做出統(tǒng)一明確的規(guī)定，各地國資委對國企套期保值業(yè)務(wù)的監(jiān)管尺度并不統(tǒng)一。這種現(xiàn)狀往往導(dǎo)致國企難以撥出足夠的資金用于繳納開展套期保值交易所需的保證金，以致無法將生產(chǎn)經(jīng)營中的風(fēng)險充分轉(zhuǎn)移到期貨市場中去，難以充分利用期貨市場的避險功能。

3.法律法規(guī)存在盲點導(dǎo)致法律的規(guī)范作用降低

法律作為一種社會規(guī)范，具有指引、評價、預(yù)測、強(qiáng)制和教育五種規(guī)范作用。如果法律法規(guī)對某個或數(shù)個法律問題缺乏明確規(guī)定，勢必影響其調(diào)整該社會關(guān)系作用的發(fā)揮。期貨市場是一個風(fēng)險高度集中的專業(yè)領(lǐng)域，需要健全完善的法律體系進(jìn)行引導(dǎo)和有效管理。現(xiàn)有法律法規(guī)在對于機(jī)構(gòu)投資者的法律地位、入市路徑、投資行為等方面均存在或多或少的立法空白點。如私募基金的法律地位尚未明確，遑論對其進(jìn)行管理，這樣一來也難以保障客戶的利益。對于合格的境外投資者在期貨市場上的交易行為，法律制度上的障礙依然，由此導(dǎo)致境外成熟的機(jī)構(gòu)投資者參與我國期貨市場疑慮重重。

法律法規(guī)體系不完善導(dǎo)致的最為直接的后果就是導(dǎo)致包括機(jī)構(gòu)投資者在內(nèi)的期貨市場參與者之間的法律關(guān)系不明確，存在不確定性。而機(jī)構(gòu)投資者出于風(fēng)險控制考慮，需要在現(xiàn)有法律法規(guī)的基礎(chǔ)上制定風(fēng)險管理機(jī)制。如果作為風(fēng)險管理機(jī)制的法律體系本身不充分或不確定的，則風(fēng)險管理機(jī)制就會流于形式，失去效力，機(jī)構(gòu)投資者及其客戶仍然有可能面臨難以預(yù)計或無法管理的信用（違約）風(fēng)險、流動性風(fēng)險，甚至系統(tǒng)性風(fēng)險。在此情形下，機(jī)構(gòu)投資者很難預(yù)測自身行為可能造成的法律后果，此種不確定性導(dǎo)致的不可預(yù)知的風(fēng)險，這也將極大影響機(jī)構(gòu)投資者參與期貨市場的信心。

從前述分析可以看到，系統(tǒng)全面的梳理和研究機(jī)構(gòu)投資者參與期貨市場的相關(guān)理論問題，為機(jī)構(gòu)投資者入市提供完整法律基礎(chǔ)，縮小立法、司法與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的差距，已具有非常重要和緊迫的現(xiàn)實意義，目前而言，建議可以從以下幾個方面采取措施：

1.加強(qiáng)對現(xiàn)由法律法規(guī)的梳理，刪改法律法規(guī)之間存在沖突和不協(xié)調(diào)的部分，保持法律法規(guī)體系之間的一致性，共同組成一個完整的法律體系

在所有與期貨交易、結(jié)算、交割有關(guān)的行為中，健全統(tǒng)一的法律體系對于提高機(jī)構(gòu)投資者對自身行為的合法性判斷和法律后果的預(yù)計至關(guān)重要。完整的法律體系能夠定義監(jiān)管機(jī)構(gòu)、期貨交易所、為期貨交易提供其他服務(wù)各方以及參與期貨市場的各類機(jī)構(gòu)投資者的權(quán)利和義務(wù)。在此前提下各類機(jī)構(gòu)投資者能夠依據(jù)自身風(fēng)險承受能力和交易目的，合理制定風(fēng)險管理機(jī)制。如果風(fēng)險管理機(jī)制能夠建立在充分、有效、健全的法律體系上，則該風(fēng)險管理機(jī)制就能夠具有高度的確定性和可執(zhí)行性。

2.加快推進(jìn)《期貨法》及相關(guān)配套法律法規(guī)的制定和頒行，為機(jī)構(gòu)投資者參與期貨交易的每個實質(zhì)方面提供高度確定性

在完整法律框架下，期貨相關(guān)法律體系應(yīng)由法律法規(guī)、交易所規(guī)則細(xì)則、合約組成。所涉及的法律領(lǐng)域應(yīng)包括物權(quán)、合同、破產(chǎn)、公司、證券、銀行、擔(dān)保、債務(wù)等方面的一般法和特別法。在一些特殊情況下，也需要援引反不正當(dāng)競爭法、反壟斷法、投資者保護(hù)法的相關(guān)規(guī)定。

在法律法規(guī)層面，應(yīng)明確對期貨交易所的授權(quán)、管理和監(jiān)督，各類金融工具的權(quán)益、結(jié)算的法律屬性以及抵押品制度（保證金制度），違約程序以及處理等等。期貨交易所在制定規(guī)則、細(xì)則，起草涉及合約和交易流程時，應(yīng)考慮此類安排與現(xiàn)行法律法規(guī)的相適性，以及在此安排下，相關(guān)交易參與者的權(quán)利義務(wù)與交易習(xí)慣、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的相符性。

3.相關(guān)法律法規(guī)應(yīng)確認(rèn)與期貨交易有關(guān)的規(guī)則和程序有效性與司法執(zhí)行之間的關(guān)系

法律法規(guī)應(yīng)明確期貨合約、期貨交易所規(guī)則和程序中，對出現(xiàn)違約或者破產(chǎn)情形的投資者，特別是機(jī)構(gòu)投資者處理規(guī)定有效性的承認(rèn)，以保證相關(guān)程序能夠得以有效施行，從而確保前述違約或破產(chǎn)情形不會影響但非違約投資者資產(chǎn)和頭寸的安全。同時，法律法規(guī)還應(yīng)明確，對于以用作保證金的現(xiàn)金或者作為保證金進(jìn)行了充抵的標(biāo)準(zhǔn)倉單等抵押品，應(yīng)免于作為已決民事案件的被執(zhí)行標(biāo)的物，在破產(chǎn)程序中，此類現(xiàn)金和抵押品也應(yīng)被排除在破產(chǎn)財產(chǎn)名單外，獲得隔離和保留。