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（ 本文由上海律協(xié)期貨業(yè)務(wù)研究委員會(huì)上傳并推薦 ）
【學(xué)科分類(lèi)】金融法
【摘要】筆者結(jié)合國(guó)際市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)和我國(guó)商品期貨十多年來(lái)的實(shí)踐分析認(rèn)為，期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的法律風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)出現(xiàn)在如下環(huán)節(jié)中：最后，從股指期貨分級(jí)結(jié)算的法律關(guān)系上來(lái)說(shuō)，既存在交易所對(duì)會(huì)員的強(qiáng)行平倉(cāng)，也存在會(huì)員對(duì)投資者的強(qiáng)行平倉(cāng)等多個(gè)層次。
【正文】
股指期貨的上市把原本關(guān)系不大的證券市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)連接到了一起，在向期貨公司呈現(xiàn)一片生機(jī)勃勃和美好藍(lán)圖的同時(shí)，也向期貨公司提出了更高層次的風(fēng)險(xiǎn)防控方面的挑戰(zhàn)。
一直以來(lái)，金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)控制都是國(guó)際金融界關(guān)注的焦點(diǎn)。早在1994年，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)和國(guó)際證券事務(wù)委員會(huì)就曾在公布的《衍生工具風(fēng)險(xiǎn)管理指南》中提出，衍生工具風(fēng)險(xiǎn)包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)等五大類(lèi)，這是最具國(guó)際化特征的衍生品風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)方法。股指期貨作為我國(guó)首個(gè)金融衍生品品種，同樣具有這些風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別。但是，股指期貨在我國(guó)作為全新的事物，既無(wú)經(jīng)驗(yàn)可言，也無(wú)教訓(xùn)可循。尤其是對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，不論是在風(fēng)險(xiǎn)承受能力上，還是在經(jīng)濟(jì)實(shí)力上，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于其他金融機(jī)構(gòu)。因此，對(duì)于期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)研究是必要的。筆者作為專(zhuān)業(yè)律師，對(duì)于法律風(fēng)險(xiǎn)尤為關(guān)注，因此在這里主要分析期貨公司面臨的法律方面的風(fēng)險(xiǎn)。
期貨公司最易引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)分析
筆者結(jié)合國(guó)際市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)和我國(guó)商品期貨十多年來(lái)的實(shí)踐分析認(rèn)為，期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的法律風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)出現(xiàn)在如下環(huán)節(jié)中：
１．執(zhí)行分級(jí)結(jié)算的風(fēng)險(xiǎn)
股指期貨交易法律關(guān)系與結(jié)算法律關(guān)系的分離，打破了傳統(tǒng)的商品期貨交易所中的單一結(jié)構(gòu)。根據(jù)規(guī)定，中國(guó)金融期貨交易所執(zhí)行分級(jí)結(jié)算法律制度，并規(guī)定只有結(jié)算會(huì)員具有與中金所結(jié)算的資格，交易會(huì)員只能通過(guò)結(jié)算會(huì)員代為進(jìn)行。結(jié)算會(huì)員又被進(jìn)一步分為全面結(jié)算會(huì)員、交易結(jié)算會(huì)員和特別結(jié)算會(huì)員三種。
對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，則既可能是全面結(jié)算會(huì)員、交易結(jié)算會(huì)員，也可能是交易會(huì)員等三種會(huì)員類(lèi)別中的任何一種。從法律關(guān)系上來(lái)講，以交易會(huì)員為例，其結(jié)算環(huán)節(jié)中存在三層法律關(guān)系：第一層次是交易會(huì)員與投資者之間；第二層次是交易會(huì)員與結(jié)算會(huì)員之間；第三層次是結(jié)算會(huì)員與交易所之間。因此，由于分級(jí)結(jié)算制度而產(chǎn)生的多層次法律關(guān)系，無(wú)形中在環(huán)節(jié)上也增加了法律風(fēng)險(xiǎn)的多重性和可能性。
２．執(zhí)行投資者適當(dāng)性制度的風(fēng)險(xiǎn)
根據(jù)證監(jiān)會(huì)的規(guī)定及中金所的實(shí)施辦法和操作指引，我國(guó)股指期貨建立并實(shí)行投資者適當(dāng)性制度。該制度不僅強(qiáng)調(diào)了自然人投資者和法人投資者的準(zhǔn)入門(mén)檻，同時(shí)也強(qiáng)調(diào)了期貨公司的評(píng)估、審查職責(zé)。因此，在此環(huán)節(jié)可能伴隨著因疏忽審查而產(chǎn)生投資者不符合適當(dāng)性，甚至資質(zhì)虛假、資信虛假的風(fēng)險(xiǎn)可能性。特別是與IB券商存在中間介紹業(yè)務(wù)關(guān)系的期貨公司，也可能在投資者適當(dāng)性審查的分工上，出現(xiàn)因約定不明、執(zhí)行不當(dāng)?shù)蕊L(fēng)險(xiǎn)的可能性。
３．執(zhí)行強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)
強(qiáng)行平倉(cāng)制度是期貨市場(chǎng)的重要核心制度之一。不僅在國(guó)際期貨市場(chǎng)上，在我國(guó)商品期貨市場(chǎng)上也運(yùn)行許久，已是比較成熟的制度。不過(guò)，強(qiáng)行平倉(cāng)一直是我國(guó)商品期貨實(shí)踐中常見(jiàn)的法律風(fēng)險(xiǎn)所在，而股指期貨的強(qiáng)行平倉(cāng)法律風(fēng)險(xiǎn)相比商品期貨則略顯復(fù)雜，因此，強(qiáng)行平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)就成為股指期貨法律風(fēng)險(xiǎn)的主要環(huán)節(jié)之一。
首先，從法律實(shí)踐上來(lái)說(shuō)，在強(qiáng)行平倉(cāng)的執(zhí)行上，有時(shí)依照法規(guī)規(guī)定、交易規(guī)則，有時(shí)又依照合同約定；在強(qiáng)行平倉(cāng)的依據(jù)上，有時(shí)是權(quán)利，有時(shí)又是義務(wù)；在強(qiáng)行平倉(cāng)的條件上，有時(shí)是因?yàn)楸ＷC金小于零，有時(shí)又因?yàn)槌謧}(cāng)超出限額等。例如，在強(qiáng)行平倉(cāng)頭寸的前后順序上，還涉及總持倉(cāng)量、應(yīng)追加保證金數(shù)額、超倉(cāng)頭寸等各個(gè)不同條件的執(zhí)行原則。可見(jiàn)，股指期貨強(qiáng)行平倉(cāng)本身就相當(dāng)復(fù)雜。
其次，股指期貨相比商品期貨而言，在時(shí)間上的敏感性、交易制度上的特殊性、投資者的謹(jǐn)慎性等方面，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)商品期貨。因此，期貨公司就日內(nèi)巨幅波動(dòng)的強(qiáng)行平倉(cāng)、超倉(cāng)強(qiáng)行平倉(cāng)、分級(jí)結(jié)算強(qiáng)行平倉(cāng)、對(duì)套利者強(qiáng)行平倉(cāng)等，都提高了精度要求。再加之通知義務(wù)瑕疵、強(qiáng)行平倉(cāng)頭寸、強(qiáng)行平倉(cāng)價(jià)格、保證金合理時(shí)間約定不明等，則進(jìn)一步增加了難度。
最后，從股指期貨分級(jí)結(jié)算的法律關(guān)系上來(lái)說(shuō)，既存在交易所對(duì)會(huì)員的強(qiáng)行平倉(cāng)，也存在會(huì)員對(duì)投資者的強(qiáng)行平倉(cāng)等多個(gè)層次。這一點(diǎn)相比商品期貨而言，不論期貨公司是結(jié)算會(huì)員還是交易會(huì)員，都進(jìn)一步增加了期貨公司進(jìn)行股指期貨強(qiáng)行平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)的可能性和多重性。
４．履行通知義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)
在現(xiàn)行期貨法規(guī)框架下，期貨公司履行通知義務(wù)，主要包括：指令成交后的通知、當(dāng)日結(jié)算后的通知、保證金不足時(shí)的通知、強(qiáng)行平倉(cāng)前的通知以及強(qiáng)行平倉(cāng)后的確認(rèn)通知等。履行通知義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，主要是因未通知或通知未能到達(dá)的情形導(dǎo)致期貨公司承擔(dān)違約或侵權(quán)責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，尤為重要。
以強(qiáng)行平倉(cāng)前的通知為例，根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)規(guī)定，期貨公司對(duì)投資者采取強(qiáng)行平倉(cāng)之前，履行通知義務(wù)是不容忽視的，尤其要體現(xiàn)保護(hù)期貨投資者的合法權(quán)益。期貨公司作為中間環(huán)節(jié)的經(jīng)紀(jì)商，承載著通知環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)。通知義務(wù)未履行或履行不當(dāng)，都可能產(chǎn)生直接損失。
另外，我國(guó)關(guān)于期貨的司法解釋?zhuān)ǜ咴喊l(fā)布的《關(guān)于審理期貨糾紛案件若干問(wèn)題的規(guī)定》）也有些滯后，這使得在司法實(shí)踐中，仍存在以傳統(tǒng)實(shí)踐模式來(lái)判定通知義務(wù)履行與否的情況。雖然現(xiàn)代通訊手段不斷進(jìn)步，使得傳遞一個(gè)通知十分迅捷（如短信、郵件），但仍有可能無(wú)法跳出舊規(guī)的禁錮，倘若通知義務(wù)被認(rèn)定為瑕疵就會(huì)導(dǎo)致侵權(quán)或違約，這無(wú)疑是期貨公司面臨的最大法律風(fēng)險(xiǎn)。
５．期貨投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)
雖然我國(guó)實(shí)行投資者適當(dāng)性制度，并把投資者分為自然人投資者、一般法人投資者和特殊法人投資者，同時(shí)從基本條件上，限定了自然人投資者需有50萬(wàn)元的準(zhǔn)入門(mén)檻，一般法人投資者需有100萬(wàn)元的凈資產(chǎn)門(mén)檻，這些無(wú)疑都符合股指期貨“高標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步”的上市原則，當(dāng)然也大大降低了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。但即便如此，由于股指期貨的杠桿率仍高于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)，不排除因無(wú)法履約、無(wú)法交割、穿倉(cāng)、日內(nèi)巨幅波動(dòng)、惡意透支等因素而產(chǎn)生投資者違約的信用風(fēng)險(xiǎn)，尤其是投機(jī)者的信用風(fēng)險(xiǎn)。反之，正是由于高標(biāo)準(zhǔn)的投資者適當(dāng)性制度的建立，才為在出現(xiàn)期貨投資者違約時(shí)，提供了救濟(jì)和追償?shù)目赡堋?/span>
６．期貨公司的操作風(fēng)險(xiǎn)
操作風(fēng)險(xiǎn)，是指期貨公司進(jìn)行股指期貨交易時(shí)由于人為操作錯(cuò)誤而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楣芍钙谪浗灰椎幕钴S程度、頻繁程度明顯高于商品期貨交易，同時(shí)也明顯高于股票現(xiàn)貨市場(chǎng)交易，因此，頻繁的操作顯然會(huì)增加操作風(fēng)險(xiǎn)的概率，一般體現(xiàn)在交易環(huán)節(jié)上，諸如操作指令、操作程序、操作延誤、違反內(nèi)控制度操作等，甚至因下單方向錯(cuò)誤、價(jià)格數(shù)量錯(cuò)誤而產(chǎn)生直接損失。
2005年6月27日，臺(tái)灣富邦證券因交易員計(jì)算機(jī)操作失誤，將其客戶(hù)美林證券公司下單買(mǎi)進(jìn)的80萬(wàn)元錯(cuò)誤地輸成80億元，成交的錯(cuò)賬金額高達(dá)77億元，造成盤(pán)中238種股票瞬間漲停，約2000名投資者在漲停板上將股票拋出，富邦證券因此損失約5.5億元。可見(jiàn)，一個(gè)小小的指令錯(cuò)誤，產(chǎn)生的損失卻是巨大的，對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，不論是交易會(huì)員還是結(jié)算會(huì)員，均應(yīng)謹(jǐn)慎對(duì)之。
７．執(zhí)行套期保值中的風(fēng)險(xiǎn)
期貨公司作為交易所的會(huì)員，按照《中金所套期保值管理辦法》規(guī)定，主要可能出現(xiàn)以下幾種套期保值風(fēng)險(xiǎn)情形：一是套期保值期貨持倉(cāng)超過(guò)其相應(yīng)的現(xiàn)貨資產(chǎn)配比要求；二是各合約同一方向套期保值持倉(cāng)合計(jì)超過(guò)該方向獲批套期保值額度；三是應(yīng)當(dāng)在不遲于套期保值額度有效期到期前5個(gè)交易日向交易所申請(qǐng)新的額度，逾期未申請(qǐng)的、且逾期不平倉(cāng)的；四是在套期保值額度內(nèi)頻繁進(jìn)行開(kāi)平倉(cāng)交易；五是在進(jìn)行套期保值申請(qǐng)和交易時(shí)，存在欺詐或者違反交易所規(guī)定的其他行為。出現(xiàn)這些情況后，若期貨公司逾期未進(jìn)行調(diào)整或者調(diào)整后仍不符合要求的，則交易所有權(quán)調(diào)整或者取消其套期保值額度，必要時(shí)可以采取限制開(kāi)倉(cāng)、限期平倉(cāng)、強(qiáng)行平倉(cāng)等措施。８．期貨公司違規(guī)違約風(fēng)險(xiǎn)
期貨公司作為交易所的會(huì)員，按照《中金所違規(guī)違約處理辦法》的規(guī)定，出現(xiàn)下列違反交易管理規(guī)定情形之一的，就將受到一定的懲罰，情節(jié)嚴(yán)重的可能導(dǎo)致限制開(kāi)倉(cāng)、強(qiáng)行平倉(cāng)、暫停業(yè)務(wù)、取消會(huì)員資格等。這些違規(guī)行為同時(shí)構(gòu)成違約的，還可能產(chǎn)生一筆巨額的懲罰性違約金。因此，這也是期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源之一，但從發(fā)生概率上，一般來(lái)自人的主觀因素，而不是客觀因素。所以，從業(yè)人員的道德規(guī)范將決定此類(lèi)行為的發(fā)生概率。
（１）未按照規(guī)定履行開(kāi)戶(hù)手續(xù)的客戶(hù)進(jìn)行期貨交易；
（２）未按照規(guī)定履行審核義務(wù)，為不符合開(kāi)戶(hù)條件的客戶(hù)辦理開(kāi)戶(hù)手續(xù)；
（３）違反交易指令和交易編碼管理規(guī)定；
（４）利用席位竊取商業(yè)秘密或者破壞交易所系統(tǒng)；
（５）私下轉(zhuǎn)包、轉(zhuǎn)租或者轉(zhuǎn)讓席位；
（６）違反交易所應(yīng)急交易廳管理規(guī)定；
（７）違反交易所交易管理規(guī)定的其他情形。
風(fēng)險(xiǎn)防范的法律安排
為股指期貨上市出臺(tái)的一系列新規(guī)，既包括來(lái)自國(guó)務(wù)院的法規(guī)和證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，也包括來(lái)自中金所的規(guī)則和中期協(xié)的行業(yè)指引等，這些都對(duì)期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理提出了更高的要求。我們?cè)诜治隽松鲜隹赡苊媾R的風(fēng)險(xiǎn)之后，再來(lái)談?wù)勅绾畏婪哆@些風(fēng)險(xiǎn)。
法律風(fēng)險(xiǎn)的防范核心在于“事先防范”，而“事先防范”的重點(diǎn)就是法律文本的完善。筆者經(jīng)過(guò)研究認(rèn)為，從法律實(shí)務(wù)角度來(lái)說(shuō)，期貨公司至少應(yīng)建立健全兩個(gè)方面的法律安排：一方面是有關(guān)對(duì)外合同層面的；另一方面是有關(guān)內(nèi)部制度層面的。
首先，從對(duì)外合同層面來(lái)說(shuō)，至少涉及《期貨經(jīng)紀(jì)合同》、《中間介紹業(yè)務(wù)協(xié)議》的修訂，以及《結(jié)算協(xié)議》、《代理結(jié)算協(xié)議》等的制訂。因?yàn)楹贤墙缍ǚ申P(guān)系和權(quán)利義務(wù)內(nèi)容最主要的法律文件，也是規(guī)避和防范法律風(fēng)險(xiǎn)重要核心所在。尤其在法律規(guī)定之外的自由約定條款中，更應(yīng)當(dāng)注意合法性和嚴(yán)謹(jǐn)性。例如，以會(huì)員執(zhí)行強(qiáng)行平倉(cāng)的原則來(lái)說(shuō)，會(huì)員既有自行確定的權(quán)利，但同時(shí)又被限定了平倉(cāng)結(jié)果應(yīng)當(dāng)符合交易所相關(guān)規(guī)定。
其次，從內(nèi)部制度層面來(lái)說(shuō)，期貨公司根據(jù)規(guī)定應(yīng)當(dāng)建立健全相應(yīng)內(nèi)部管理制度的文件體系。以投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定來(lái)說(shuō)，就包括《客戶(hù)管理和服務(wù)制度》、《投資者交易行為合法合規(guī)性管理制度》、《客戶(hù)開(kāi)發(fā)責(zé)任追究制度》、《客戶(hù)糾紛處理制度》等。再以IB業(yè)務(wù)制度的規(guī)定來(lái)說(shuō)，期貨公司也需建立《IB業(yè)務(wù)對(duì)接規(guī)則》、《IB類(lèi)客戶(hù)投訴接待處理制度》、《IB類(lèi)客戶(hù)審核制度》、《IB業(yè)務(wù)崗位制度》等。
事實(shí)上，股指期貨涉及的法律事務(wù)專(zhuān)業(yè)性要求很高，不僅要熟悉法律知識(shí)，還要懂得股指期貨交易的相關(guān)知識(shí)。期貨公司要做到完全了解最新法規(guī)和交易規(guī)則并非難事，但是在實(shí)踐中，對(duì)于法規(guī)、規(guī)則的理解和運(yùn)用，則可能存在偏頗，即使是小小的筆誤置于合同之中，都可能產(chǎn)生很大的法律風(fēng)險(xiǎn)。此外，還可能由于在內(nèi)部制度建設(shè)上的缺失或瑕疵，而觸犯交易所的相關(guān)規(guī)定，被迫承擔(dān)被處罰或承擔(dān)違約金等法律風(fēng)險(xiǎn)。因此，期貨公司應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)法律顧問(wèn)或委托外部律師，也可設(shè)置法律部門(mén)或組建法務(wù)團(tuán)隊(duì)來(lái)專(zhuān)項(xiàng)執(zhí)行股指期貨相關(guān)法律事務(wù)。
結(jié)論
瀏覽大量金融界人士對(duì)于股指期貨法律風(fēng)險(xiǎn)的解讀，往往分析粗略且缺少?lài)?yán)謹(jǐn)性，而依筆者所見(jiàn)，金融期貨時(shí)代的法律風(fēng)險(xiǎn)已不再只是“無(wú)權(quán)代理、合同無(wú)效、法規(guī)滯后、欺詐等”商品期貨發(fā)展初期時(shí)的表現(xiàn)形式，以股指期貨交易中所出現(xiàn)的對(duì)投資者資質(zhì)、成交時(shí)間、倉(cāng)位頭寸、成交價(jià)格、套利的精準(zhǔn)度、套期保值的合法性等特征來(lái)看，所隱含的法律風(fēng)險(xiǎn)顯然不同，有時(shí)甚至可能演化為重大涉訴風(fēng)險(xiǎn)、重大債權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)清算風(fēng)險(xiǎn)等。因此筆者認(rèn)為，期貨公司在法律風(fēng)險(xiǎn)防控和管理上應(yīng)未雨綢繆，力求做到防患于未然。
對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō)，其在期貨市場(chǎng)上扮演著經(jīng)紀(jì)商的角色，具有“上承交易所、下接投資者”的特殊經(jīng)紀(jì)地位。因此，在期貨公司層面所呈現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)是整個(gè)期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要表現(xiàn)形式，對(duì)于期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理，既是整個(gè)期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的核心所在，也是保障期貨投資者合法權(quán)益的重要基石。
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